“国际公司”希音，国际IPO再受挫

摘要： 内容/刘平有消息称，近期计划在伦敦进行首次公开募股（IPO）的跨境电商平台希音（SHEIN），正评估美国关税对其业务的...

内容/刘平

有消息称，近期计划在伦敦进行首次公开募股（IPO）的跨境电商平台希音（SHEIN），正评估美国关税对其业务的影响并等待监管部门的批准，上市筹备工作已放缓。

希音上市原本有望成为伦敦近年来规模最大的IPO交易，估值约为500亿美元（约3646亿元人民币）。

支撑希音估值的核心要素是小单快反模式，而今年恰好是希音创始人许仰天带领团队南下广州，开创小单快反模式10周年。

不到两年前，这一模式创造的超快时尚速度，支撑起了希音千亿美元的估值神话。而随着Temu、Tiktok等跨境电商平台的快速崛起，以及不断收紧的关税政策，神话幻灭，希音的估值一路下跌。

为此希音多次变动上市地点，从美国纽约到英国伦敦，也要坚持敲钟。今日眼看红利消退与关税帷幕降下，孤勇者只怕已经寸步难行。

Part.1

供应链的“共赢天平”失衡

众所周知的现实是，女装退货率始终居高不下，去年“女装退货率高达80%”的话题频上热搜，连张大奕的“吾欢喜的衣橱”、运营了15年的淘宝女装店“李大米Lidami”、拥有55万淘宝粉丝的“沉入深蓝LOSVLUE”等一批网红女装店都纷纷关门歇业。

女装电商是出了名的苦生意，究其原因，消费者的需求难以预测，线上购物又无法试穿，平台规则又提供较宽松的退货政策，导致库存管理难。

在这个行业问题上，希音就少了许多烦恼，目前退货率还能控制在10%-30%，背后是其独特的小单快反模式在支撑。

其核心逻辑在于：用算法捕捉全球流行趋势，以100件小单试水市场，爆款迅速返单，滞销则即时止损。换言之，希音让少部分消费者“帮忙”试衣，过关了才加大生产，从源头最大化减少退货率。

小单快反模式使希音成了“爆款制造机”，其平均每天上新2000-7000款的速度，将ZARA的每周上新68款的速度衬托得迟缓。

与工厂的稳定关系，是希音维持小单快反模式运行的基础。早期，广州工厂嫌弃希音货期紧、价格低，开机器即亏钱，都不愿意接单。

为表诚意，希音选择当个靠谱的甲方，用“短账期+稳定订单”吸引供应商。账期最长不超过30天，远低于行业普遍的3-6个月。对利润微薄的代工厂来说，稳定的现金流和高利润率一样具有吸引力。

然而，随着市场环境的变化，希音的供应链 “共赢天平” 开始失衡。近年来，ESG审查趋严，希音将合规成本转嫁至供应商。

2022年，希音启动“品质检验机制”，要求工厂一年一次通过社会责任评估，甚至派驻团队定期来工厂实地检查，还提高了工厂的招商门槛。曾受希音偏爱的中小商家，连资质审核都变得困难重重。

希音的这种做法虽然在一定程度上是出于合规管理，但也在无形中破坏了与供应商之间的信任关系。供应链之于希音，是命脉般的存在，或是意识是不能把全部鸡蛋放在一个篮子里，加上政策因素驱动，希音开始扩大供应链布局。

2022年至2023年，希音尝试在巴西和土耳其复制中国成熟的供应链管理系统，以覆盖本地和临近市场。当时巴西政府计划大幅提升跨境电商产品关税，还要征收流转税，在这种情况下，让本地有货的商家自己负责履约是更现实的做法。

但在其他国家复制中国的供应链模式并非易事，不同国家的产业环境差异巨大。比如巴西，国内面临就业压力，不鼓励引进外劳，吸引国外投资时将 “能否为本国人提供就业岗位” 作为重要审批依据。随之而来的，成本也会更高。

与此同时，希音无法放弃中国工厂，不惜与拼多多旗下的跨境电商平台Temu在美国对簿公堂。

Temu控诉，希音要求平台上约8338家供应商签署独家经销协议，强迫供应商签署“忠诚宣誓”等手段搞“二选一”，这些供应商占据有能力供应快时尚商家总数的70%-80%，此举违反了美国反垄断法。

据报道，对于违反独家协议的商家，希音会实行更严厉的罚款。Temu的出现，也意味着广州厂家有了更多选择的余地。

为稳住中国厂家，继2023年推出“希有引力”百万卖家计划，表示要在三年内帮助中国在内的全球10000个商家年销售额突破百万美元、帮助10万个中小商家年销售额达到10万美元后，2025年希音又启动“爆单计划”，将投入百亿级流量扶持国内产业带商家。

Part.2

向对手学习，一步险棋

希音供应链出现的危机，实际是跨境电商竞争火热化的缩影。

2022年之前，希音的对手主要是Zara、H&M、优衣库等传统快时尚巨头；之后，Temu和Tiktok相继入局美国电商市场，一个玩低价，一个玩流量，逼得亚马逊也不得不认真跟着卷低价。

希音为此受到的冲击肉眼可见。综合媒体报道显示，希音在2022年首次出现利润下跌，实现营收约227亿美元，同比增长45%，增速低于2021年的57%；净利润仅约7亿美元，远低于2021年的11亿美元。

2023年，希音盈利大幅反弹，其净利润超过20亿美元，较2022年翻倍。好景不长，据英国《金融时报》报道，2024年其全年销售额增长19%至380亿美元，其净利润却下滑近40%，仅约10亿美元，远低于公司原本预期的48亿美元。

在希音负重前行时，Temu一片岁月静好。据AllianceBernstein数据显示，2022年第四季度Temu全球GMV为2.75亿美元，2023年第四季度Temu的GMV则增长到66.2亿美元，涨幅超20倍。

Temu如此迅猛的GMV增长势头，反映了低价策略和流量玩法在市场上的强大竞争力，这也促使希音不得不重新审视自身的经营模式和市场策略。

希音习惯了利用海外市场流量便宜的时间窗口，稳打稳扎来经营市场。但这些红利，都被同行卷没了。

正如希音曾用ZARA的小单快反模式打败ZARA，希音试图再次加快学习对手，用魔法打败魔法，即通过平台化转型扩大边界，增加非服饰类商品。

中国电商史30余年来，唯有全品类综合平台才有机会成长为巨头，垂直电商要么消失匿迹，要么甘于“小而美”。据国际咨询机构GlobalData发布的最新数据，希音是全球最大的快时尚零售集团，但市场份额只有1.53%。快时尚是个非常内卷的行业，就算做到第一，市占率也很小。平台化对希音来说，是突破天花板的必由之路。

但平台化和自营对应的是两种完全不同的能力和商业模式。前者是流量分配生意，要求以足够低的成本获取尽可能多的精准用户和商家，平台赚商家佣金，比如淘宝、亚马逊；后者是零售生意，需要与大量工厂绑定，从生产环节开始干预成本，深入供应链提升效率，平台赚中间的差价，比如希音、拼多多、京东。

当一家企业试图转型，难免要动自己过去的蛋糕。京东前两年为搞低价，引入大量第三方商家，虽然平台努力推进自营与第三方商家“平权”，但双方难免存在竞争。

2022年3月，希音在巴西上线平台模式，让商家自己开店、物流、履约，踏出平台化的第一步；

2023年，希音宣布在全球推进平台模式，入驻平台的商家越来越多。

希音的平台模式有三种，代运营赋能模式下，由平台协助定价、营销、履约等环节；自主运营模式下，商家自主定价并在海外本土履约，平台仅协助运营；而半托管模式下，平台协助定价，商家可自主选品上架与海外本土履约。

目前，前两种模式占平台销售额的大部分。据报道，直到2022年，非服饰商品在希音的销量占比还只有20%，2024比重就超过了40%。

希音既想当裁判，又想当运动员，最终可能两头不讨好。真正的风险在于，希音陷入“两头不靠”的尴尬境地，既无法像自营时期那样极致控制成本，又难以在流量争夺战中与其他电商平台抗衡，还模糊了自身快时尚跨境电商平台的品牌价值，恐沦为又一个“大而全”的平庸玩家。

Part.3

在最急迫上市的节点，遇上最糟糕的环境

2025年，SHEIN的上市倒计时与全球贸易政策的风暴潮迎头相撞。

希音在官网发布通知称，由于最近全球贸易规则和关税的变化，运营费用有所增加，为了不降低质量，将从4月25日起进行价格调整。

这个自救措施，显然是为了回应美国取消“800美元以下货物免税入境的政策”。4月2日，美国宣布从2025年5月2日起，由中国进口的小额包裹需缴纳其价值的30%或每件25美元的关税，2025年6月1日后，关税增加到每件50美元。

尽管希音多次强调“新加坡总部”的国际化身份，但希音商业模式运转所需的供给、供需匹配的核心要素都在中国，是中国工厂的一台台缝纫机踩出了希音的500亿美元估值。

近期对于“希音供应链转移”的传闻，广州市商务局回应，作为从广州成长起来的全球化企业，希音持续在广州为核心的国内供应链加码布局和投资，今年一季度在广州的出口额继续保持增长。

希音离不开国内工厂，只能承受成本暴增与价格优势褪色之痛。2024年上半年，希音的利润率已由上一年同期8%降至2%。随着新关税政策的实行，希音和供应商都将面临更加严峻的成本压力。

据《半熟财经》报道，SEHIN有五种与供应商合作的模式，其中三种针对希音自有品牌的供货商：希音提供样衣和材料、工厂纯加工（FOB），希音给款式图、工厂打版样衣和做货（OEM）、供应商自己开发款式、希音选款（ODM）。

根据不同合作模式，希音给供应商留出固定利润空间。早期的计算方法是，给FOB供应商10%毛利率，OEM是15%，ODM是20%-25%。

一般跨境电商商家所在类目需缴纳的税率在7.5%～25%左右，部分类目在去年加征7.5%税率，再加上此次新增的10%，商家缴纳的税率在20%～35%左右，完全把毛利率抹平。

去年1月，SHEIN进行融资时，为安抚投资人，设立了2025年营收585亿美元的目标，利润目标设为75亿美元，是2022年的10倍有余。如今看来，该目标显然难以完成。

投资者不会一直保持这个节奏，希音缺乏“富爸爸”，Temu、Tiktok、速卖通都有大树好乘凉。

在这个最坏的时间节点，上市成了希音最后的出路。虽然目前希音的上市筹备工作已暂停，但未来仍有可能推进上市计划。而希音的麻烦，本质也是全球化退潮下跨境电商出海的集体困境。政策的风向逆转，现金流能决定生存空间。